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Quella monetizzazione del debito che sta uccidendo l’Europa

– L’orizzonte temporale della politica è sempre di pochi mesi. La gestione della crisi economica da parte delle autorità europee ne è un palese esempio.

La crisi dell’euro nasce infatti con l’introduzione dell’euro. Dal 1999 gli spread di tutti i paesi europei sono rimasti a zero per un decennio. Con un costo del debito identico in Germania, in Spagna e in Grecia, c’è stato un boom dei paesi periferici, che in alcuni casi ha preso le sembianze di un boom economico con eccessi finanziari e immobiliari, e in altri ha prodotto solo un’esplosione di spesa pubblica parassitaria.

O i mercati irrazionalmente hanno creduto che il rischio greco e quello tedesco fossero paragonabili, o razionalmente hanno anticipato che le autorità europee avrebbero salvato le economie periferiche: è proprio secondo l’ultima ipotesi che le autorità si sono comportate, ed era facile prevederlo.

Un boom del genere produce effetti prevedibili: cattivi investimenti, flussi di credito transfrontalieri, illusione di prosperità, eccesso di indebitamento, perdita di competitività, e fragilità finanziaria. Non è finora successo nulla, cioè, che non fosse ovvio.

Dopo aver presenziato per un decennio al formarsi della crisi senza fare nulla, e anzi dimenticando l’unico strumento che avrebbe ridotto perlomeno i problemi di debito pubblico, Maastricht, le autorità hanno deciso di cristallizzare la situazione per impedire alle forze di mercato di correggere, dolorosamente, i precedenti errori di valutazione.

Non si possono cancellare gli effetti degli errori passati. La Grecia, che si è indebitata per comprare i voti dei suoi elettori, non produce nulla con cui ripagare i suoi debiti; e la Spagna, che si è indebitata per costruire palazzi, non potrà spostarli in Westfalia per ripagare i creditori (possono sperare nei turisti).

Con la crisi i mercati smisero, alla buon’ora, di finanziare i paesi periferici, e questo avrebbe prodotto uno stop dei flussi di capitali che avevano alimentato i boom e l’inizio di una fase di liquidazione dei crediti. Spaventata da questa prospettiva, la BCE ha monetizzato sin dal 2007 i debiti dei paesi periferici.

Sono cinque anni che le cose vanno avanti così. Il rischio di credito è finito nei forzieri della BCE, e sarà diviso tra i vari paesi europei a seconda delle quote di partecipazione. Si tratta di quasi mille miliardi di euro, che continuano ad aumentare a ritmi pari al deficit commerciale aggregato dei paesi in crisi, più le liquidazioni di posizioni pregresse.

Sono passati cinque anni, quindi, e abbiamo accumulato quasi mille miliardi di cattivi crediti in più, abbiamo continuato a dare credito ai paesi periferici, abbiamo creato una montagna di azzardo morale che toglie ogni incentivo a banche e stati membri a comportarsi responsabilmente. E avendo tolto moneta ai paesi centrali per regalarla a quelli periferici, questi hanno continuato a produrre più inflazione, impedendo eventuali recuperi di competitività. Se in cinque anni non c’è stato nessun recupero dei differenziali di competitività è interamente colpa della BCE.

Proprio perché stanno facendo il contrario di ciò che serve per risolvere i problemi, i nostri beneamati tecnocrati non hanno la minima idea di come uscire dal casino in cui si sono infognati. Questa pantomima potrebbe durare ancora per anni: tutti dovremmo essere terrorizzati dalle conseguenze negative che queste politiche hanno avuto e potranno avere.

E come se non bastasse, tutto ciò di cui si parla – fondi salva-stati, eurobond, centralizzazione delle finanze europee – è ancora peggio di ciò che c’è oggi. L’UE, avendo già dimostrato di non essere all’altezza dei compiti che si era autoassegnata, chiede ancora più poteri. Cui prodest?


Autore: Pietro Monsurrò

Nato a Roma nel 1979, ha un Dottorato in Ingegneria Elettronica e ha studiato economia alla London School of Economics. Ha scritto per l’Istituto Bruno Leoni, per Liberal, per Chicago-Blog e per Liber@mente.

9 Responses to “Quella monetizzazione del debito che sta uccidendo l’Europa”

  1. Mirco Romanato scrive:

    Il problema è che se smettono di monetizzare, il sistema implode.
    Ok, imploderà lo stesso anche se monetizzano, solo in modo diverso.
    Quello che manca nell’articolo, sorry, è cosa fare.
    Qual’è la soluzione? Bisogna avere il coraggio di articolarla e sostenerla.

    La mia soluzione è:
    1) Sostituzione dell’Euro.
    Bisogna passare da una fiat money ad una commodity money. Da una moneta creata facendo debito ad una moneta creata dal lavoro dell’uomo. Ancora meglio sarebbe passare ad una moneta di libero mercato, non gestita o resa obbligatoria da nessun governo: tipo oro e argento.

    2) Abolire la riserva frazionale delle banche. Le banche non devono essere in grado di usare legalmente i soldi dei correntisti per fare investimenti. Devono tenere il 100% del denaro in casso il 100% del tempo. Se vogliono usare i soldi dei correntisti per fare prestiti, che chiedano ai correntisti di sottoscrivere a loro volta un prestito alla banca.

    3) (1) e (2) implicano una riduzione drastica o una abolizione degli aiuti di stato a banche e aziende politicamente protette e una riduzione drastica delle spese sociali. Per esempio, il fatto che la scuola statale costi 7.500€/anno per bambino (probabilmente adesso siamo a 8.000€/anno) è una vergogna. Il 90% delle famiglie potrebbe istruire i propri figli a casa e non forzare la madre a lavorare a tempo pieno fuori casa se quei soldi rimanessero alla famiglia. Basterebbe dare una riduzione delle tasse pagate dai genitori pari al costo che lo stato sostiene ogni anno quando il bambino passa un esame che dimostri la sua preparazione nelle materie fondamentali (leggere, scrivere, fare di conto). Eventualmente, per chi ha molti bambini, la restituzione può avvenire in più anni, se eccede le tasse da pagare quell’anno.
    Questo, da solo, libererebbe una quantità enorme di risorse utili allo sviluppo economico, farebbe incrementare la fertilità e migliorerebbe il livello di istruzione media (che sta crollando).

    Ovviamente non verrà fatto.

  2. Pietro M. scrive:

    1) non è teoricamente necessario, ma è impossibile avere tecnocrati e politici responsabili, quindi in pratica è necessario.

    2) non è mai esistito un sistema di questo tipo e non c’è motivo di credere che funzionerebbe. le persone automaticamente capirebbero di poter prestare fondi depositati a vista in qualche modo. e comunque impedirlo non risolverebbe il problema delle crisi.

    3) perfettamente d’accordo: questo eviterebbe il 99% del problema. anche senza (1) e (2). ma senza (1) difficilmente è possibile evitare la garanzia più pericolosa, l’interventismo monetario.

  3. Silvano scrive:

    Questa volta non sono completamente d’accordo con la diagnosi sul moral hazard come unica o principale variabile esplicativa della crisi sovrana europea.

    Sicuramente, esiste un’aspettativa di intervento pubblico in caso di crisi sistemica ma questa, seppur in forme e gradazioni diverse, è sempre esistita anche prima dell’Euro e non solo in Europa ma praticamente ovunque.
    Certamente chi ha emesso CDS sul debito ellenico, data la volontà politica di non far scattare un default event ufficiale, ha mangiato un pasto gratis. Ma chi ha bond ellenici in portafoglio le perdite le subisce e nel caso abbia pagato anche un CDS rischia di trovarsi mazziato e cornuto due volte.

    La bolla immobiliare ha avuto un carattere globale e in Europa ha toccato il Regno Unito e la Danimarca, dove il razionale per un bail out della BCE è assente. Ha coinvolto l’Europa Orientale foraggiandola con linee di credito in franchi svizzeri.

    In secondo luogo non capisco dove fosse il risk / reward nel periodo 1999 – 2007 sui governativi dell’Europa Meridionale. Ma veramente manciate di 5,10,20 o 30 bps di differenziale con il governativo tedesco su durate di 12-24-36 mesi erano un premio al rischio attraente per banche che si finanziavano sull’interbancario a tassi analoghi e che incorporavano il rischio paese? Il “premio” al rischio se lo è incassato chi ha acquistato i vecchi Btp, Bonos e Btan a medio / lungo termine emessi in lire, peseta e franchi tra il ’92 ed il ’97 sopportando un rischio valutario contenuto dalla presenza dello SME ed incassando forti plusvalenze in conto capitale. Ma in quel caso la speculazione si fondava anche e abbondantemente sulla disponibilità tedesca a sostenere valute deboli per non ridurre il fattore cambio nella competizione industriale in un momento critico ovvero quello successivo alla riunificazione (in cui la Germania peraltro esprimeva numeri decisamente sotto la media). Per ricondurre tutto al rischio morale è necessario postulare un mercato “strabico” che premiava i PIIGS continuando a far pagare alla Germania un tasso risk free praticamente spiaccicato al Refi e addirittura premiava l’euro su dollaro, franco, sterlina e un discreto paniere di valute.

  4. Roberto Seven scrive:

    Trovo la posizione dell’autore quantomeno curiosa, mi sembra una inversione del ragionamento.

    “Un boom del genere produce effetti prevedibili: cattivi investimenti” no, l’investimento si è rivelato cattivo perché le autorità europee non hanno tenuto fede alla implicita promessa di sostenere tutti i membri dell’Euro allo stesso modo. Se la BCE oggi diventasse un prestatore di ultima istanza, la crisi finirebbe dopodomani.
    La BCE non ha nessun rischio credito, visto che può stampare tutti gli Euro che vuole e, con la capacità produttiva inutilizzata che c’è in Europa, l’inflazione è l’ultimo dei pensieri.

    “La Grecia, che si è indebitata per comprare i voti dei suoi elettori,” così facendo un paese che produce poco ha trasferito ricchezza alla sua gente approfittando del fatto di essere all’interno di un’area ben più prospera, cosa c’è di male in questo?

    “la Spagna, che si è indebitata per costruire palazzi” questa è semplicemente stupidità. E’ compito dei ministeri dell’economia vigilare affinché il mercato lasciato a se stesso non prenda decisioni drasticamente errate nel medio/lungo termine. Sono le autorità regolatrici che hanno mancato al loro dovere e, per dirla con Monti, si sono genuflesse alla Finanza ed ai mercati.

  5. Pietro M. scrive:

    La bolla immobiliare ha avuto un carattere globale e in Europa ha toccato il Regno Unito e la Danimarca, dove il razionale per un bail out della BCE è assente. Ha coinvolto l’Europa Orientale foraggiandola con linee di credito in franchi svizzeri.

    In secondo luogo non capisco dove fosse il risk / reward nel periodo 1999 – 2007 sui governativi dell’Europa Meridionale. Ma veramente manciate di 5,10,20 o 30 bps di differenziale con il governativo tedesco su durate di 12-24-36 mesi erano un premio al rischio attraente per banche che si finanziavano sull’interbancario a tassi analoghi e che incorporavano il rischio paese? Il “premio” al rischio se lo è incassato chi ha acquistato i vecchi Btp, Bonos e Btan a medio / lungo termine emessi in lire, peseta e franchi tra il ’92 ed il ’97 sopportando un rischio valutario contenuto dalla presenza dello SME ed incassando forti plusvalenze in conto capitale. Ma in quel caso la speculazione si fondava anche e abbondantemente sulla disponibilità tedesca a sostenere valute deboli per non ridurre il fattore cambio nella competizione industriale in un momento critico ovvero quello successivo alla riunificazione (in cui la Germania peraltro esprimeva numeri decisamente sotto la media). Per ricondurre tutto al rischio morale è necessario postulare un mercato “strabico” che premiava i PIIGS continuando a far pagare alla Germania un tasso risk free praticamente spiaccicato al Refi e addirittura premiava l’euro su dollaro, franco, sterlina e un discreto paniere di valute.

    —————–

    Silvano:

    il moral hazard è ovunque. negli USA si chiamava Greenspan Put, in Europa ci pensa la BCE e gli stati sovrani quando salvano le loro banche: i sistemi finanziari sono intrinsecamente instabili, non hanno bisogno di motivi particolari per esserlo, perché in nessuna parte del mondo chi opera su questi mercati è responsabile dei suoi errori. è come la FIAT negli anni delle politiche industriali: testa vinco io, croce perdi tu. questo tocca tutto, dalle banche agli stati sovrani, dagli investitori azionari a quelli obbligazionari, etc. non c’è alcun sottosettore dei mercati finanziari dove non si vede l’effetto delle garanzie pubbliche. e questo non è un mercato, il mercato si basa anche sulle perdite e i fallimenti, non sulla socializzazione dei rischi e i bailout finanziari e sovrani.

    proprio perché il moral hazard genera socializzazione del rischio, i premi di rischio devono necessariamente scendere sotto i livelli di equilibrio. spread praticamente nulli sono possibili solo se si crede veramente che non ci sono rischi o se si crede che in caso di problemi si verrà salvati dall’intervento pubblico. il problema dei premi di rischio sul mercato affetto da intervento pubblico sistematico è che non hanno alcun valore come indicazione di rischiosità: vale per i junk bond anni ’80, vale per i sirtaki bonds degli ultimi dieci anni. I rischi sono marginalmente irrilevanti e quindi sembrano meno costosi, e se ne assumono mediamente di più.

  6. Pietro M. scrive:

    Roberto Seven:

    “l’investimento si è rivelato cattivo perché le autorità europee non hanno tenuto fede alla implicita promessa di sostenere tutti i membri dell’Euro allo stesso modo”

    le bolle immobiliari quindi sarebbero state buoni investimenti? e la spesa pubblica greca e italiana è un buon investimento? ma dai… dire che un investimento è buono perché se si rivela cattivo qualcuno promette di salvarti significa che l’investimento fa schifo sul piano economico.

    “Se la BCE oggi diventasse un prestatore di ultima istanza, la crisi finirebbe dopodomani”

    in sostanza, se tutte le perdite venissero monetizzate non ci sarebbero mai perdite. bello. non ci sarebbe alcun mercato del rischio, nessun controllo sulla qualità degli investimenti, e tonnellate di moral hazard.

    “La BCE non ha nessun rischio credito, visto che può stampare tutti gli Euro che vuole”

    Vedi sopra. E’ possibile rimuovere le perdite prendendo i soldi del contribuente e regalandoli a chi subisce perdite. Oppure stampando soldi e dandoli a chi le subisce. Grande politica, veramente tanto responsabile una tale proposta.

    “con la capacità produttiva inutilizzata che c’è in Europa, l’inflazione è l’ultimo dei pensieri”

    Certo, negli anni ’70 non c’è stata nessuna stagflazione. come no.

    “così facendo un paese che produce poco ha trasferito ricchezza alla sua gente approfittando del fatto di essere all’interno di un’area ben più prospera, cosa c’è di male in questo?”

    Niente. Compra un biglietto per Atene e trasferisciti lì.

    “E’ compito dei ministeri dell’economia vigilare affinché il mercato lasciato a se stesso non prenda decisioni drasticamente errate nel medio/lungo termine”

    Certo. Eliminando le perdite tramite monetizzazione, cioè incentivando ad assumere rischi a gogò.

  7. Roberto Seven scrive:

    @Pietro M
    “l’investimento si è rivelato cattivo perché le autorità europee non hanno tenuto fede alla implicita promessa di sostenere tutti i membri dell’Euro allo stesso modo” -> il passaggio nell’articolo è sul debito pubblico e mi riferivo a quello. Il debito di uno stato DEVE essere a rischio zero perché supportato da un prestatore di ultima istanza. Eravamo tutti convinti che la BCE alla fine lo fosse ma i tedeschi hanno detto “nein”, la lettera dei trattati va rispettata. E’ questo il cuore dell’anomalia. Cosa me ne faccio, io stato, di una moneta che non posso stampare quando mi serve?
    Mi riduco semplicemente allo stato di una famigliola che deve far quadrare per forza il bilancio e, se non ha i soldi, deve dipendere da chi li ha. Tanto vale non chiamarsi più stato ma farsi annettere dal potente di turno.

    “Se la BCE oggi diventasse un prestatore di ultima istanza, la crisi finirebbe dopodomani”, in sostanza, se tutte le perdite venissero monetizzate … -> non tutte le perdite. La BCE deve solo garantire il debito pubblico di tutti i paesi. I privati che hanno sbagliato investimenti ingoiando titoli tossici possono anche andare a ramengo, fanno solo un favore a levarsi di torno. Forse bisogna compensare i fondi pensione ed i piccoli risparmiatori ma altrove occorre una profonda pulizia.

    “con la capacità produttiva inutilizzata che c’è in Europa, l’inflazione è l’ultimo dei pensieri” Certo, negli anni ’70 non c’è stata nessuna stagflazione -> Beh, lì si sono innescate politiche sbagliate, occorre creare moneta sotto forma di spesa pubblica e non di debito, nei settori giusti, con le modalità giuste, troppo lungo da discutere qui.

    Compra un biglietto per Atene e trasferisciti lì.-> Oggi non ne vale più la pena, purtroppo. In ogni caso la domanda non era se l’economia greca fosse abbastanza solida da entrare nell’euro, ma se le economie pù forti fossero disposte a pagare il costo di migliorare la qualità della vita dei “fratelli” (?) greci o no.

    “E’ compito dei ministeri dell’economia vigilare affinché il mercato lasciato a se stesso non prenda decisioni drasticamente errate nel medio/lungo termine” Certo. Eliminando le perdite tramite monetizzazione, -> non intendo questo. Questa crisi ha le sue radici nelle regolamentazioni del mercato. Il regolatore, per dirla come Monti, si è genuflesso davanti alla finanza ed ha allentato troppo le regole. Il mercato, libero di correre, si è tuffato verso l’autodistruzione.

    Effettivamente il mio intervento originale non rendeva il senso del commento. Spero di essere stato più chiaro.

  8. Leonardo, IHC scrive:

    d’altra parte vale sempre la legge di Say… se continui a creare moneta-credito dall’alto, i primi prenditori da qualche parte dovranno pur ficcarla , e finché i tassi sono competitivi rispetto alla deposit facility (va bene la sicurezza, ma in momenti di crescita accontentarsi di un 1% è trooooopo poco) il credito viene offerto ai vari richiedenti e la competizione che si crea sul mercato del credito (finanza di base) cresce e spinge i tassi in basso (appunto: l’offerta si crea una domanda) mentre finanzia soggetti sempre più rischiosi, di conseguenza si “scolla” il legame tra rischio e rendimento (il risk premium cala). E questo senza necessariamente esser costretti a valutare aspettative razionali di bailout sistematico (che sicuramente aggravano la questione).

  9. Roberto scrive:

    Senza l abolizione della riserva frazionaria, si ripeteranno sempre le crisi di credito.

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