Aggredire il debito con altro debito: è la risposta all’euro-crisi, ma non è l’euro-salvezza

– Nella notte, i leader dell’Eurozona hanno raggiunto un accordo con la Commissione europea ed il Fondo Monetario Internazionale per istituire una linea di credito di stabilizzazione fino a 750 miliardi di euro, in prestiti diretti e garanzie. A questa misura si affianca l’annuncio della Banca centrale europea circa la possibilità di intervenire nel mercato secondario dei titoli di stato, per rimuoverne alcune “disfunzioni”. Proviamo ad analizzare in dettaglio gli aspetti economici e quelli politici dell’intervento.

I crediti e garanzie dai governi dell’Area Euro sono pari a 440 miliardi di euro, mentre il FMI interverrebbe con altri 250 miliardi. Il pacchetto è in aggiunta ai 110 miliardi già decisi per la Grecia. La facility sarà organizzata su base intergovernativa tra i membri dell’Eurozona, anche se Svezia e Polonia hanno manifestato interesse ad aderire. Tale fondo di emergenza prenderà la forma di un veicolo (special purpose vehicle, SPV), di durata triennale. Altri 60 miliardi di assistenza verranno raccolti attraverso emissione di obbligazioni della Commissione europea, nell’ambito degli interventi per contrastare crisi di bilancia dei pagamenti. La cornice legale dell’accordo resta l’articolo 122 del Trattato di Lisbona, che consente assistenza finanziaria “in circostanze eccezionali ed oltre il controllo” dei paesi membri. Tale articolo non era stato utilizzato per la Grecia.

In parole povere, il veicolo di stabilizzazione resta attivabile in modalità contingente, cioè al bisogno espresso da paesi membri dell’Eurozona. L’entità della misura serve a scoraggiare i mercati dall’assumere iniziative speculative, scommettendo sulla rottura dell’Eurozona. Che questa misura funzioni nel medio termine, è tutt’altro discorso.

In primo luogo, la drammaticità degli eventi ha forzato le autorità europee a quel coordinamento che finora era mancato, e che continuerà a mancare in futuro, inutile farsi soverchie illusioni. Inoltre, si risponde su base aggregata ad una crisi di debito con altro debito, anche se al momento il veicolo resta un contingency plan. E’ significativo che la Commissione europea abbia chiesto “nuovi sacrifici” a Spagna e Portogallo, gli anelli deboli della catena, ricevendone un ovvio assenso “in linea di principio”. Nei fatti, correggere i conti pubblici di un ulteriore 1,5-2 per cento quest’anno sarà qualcosa di estremamente doloroso, e troverà crescenti resistenze nella popolazione. In altri termini, il mega-piano promette da subito più debito per salvare alcuni debitori, ottenendone in cambio vaghe promesse di austerità fiscale. Continua, quindi, a mancare una revisione del Patto di stabilità che abbia i denti, e continuerà a mancare per molto tempo, viste le criticità politiche della revisione. Questa asimmetria non promette nulla di buono per il futuro.

Poi c’è il ruolo della Bce. Che ha deciso di reintrodurre le aste di rifinanziamento a lungo termine e tasso verosimilmente intorno all’1 per cento, come nel recente passato. In questo modo, le banche potranno continuare a sottoscrivere debito pubblico e finanziare la posizione a costi molto bassi, incassando il carry e risanando i propri conti. La Bce ha inoltre deciso che potrà intervenire sul mercato secondario, comprando titoli di stato dei paesi membri, quando si verificheranno “situazioni disfunzionali”. Che tradotto vuol dire che l’istituto di Francoforte, in caso di tensioni, potrà comprare titoli di stato greci, portoghesi, spagnoli, italiani e quant’altro. Per evitare di gonfiare gli aggregati monetari, la Bce sterilizzerà l’intervento, vendendo altri titoli presenti nel suo portafoglio, drenando in tal modo la liquidità creata con gli acquisti. In sintesi, è un intervento sul rischio di credito e non sulla moneta. Ma così facendo la Bce realizzerà un deterioramento qualitativo del proprio portafoglio, cedendo Bund e comprando titoli di emittenti assai meno solidi. In questo aspetto, si tratterà non di un quantitative easing ma di un credit easing.

Come sintetizzare, quindi? Si evita la rottura di Eurolandia con un impressionante iceberg di debito potenziale. Potrebbe anche funzionare, ma solo se vi fosse crescita economica e risanamento fiscale. Se mancheranno queste due condizioni (segnatamente la prima, che è ovviamente agevolativa della seconda), non riusciremo ad evitare alcuni default, che porteranno con sé la perdita in conto capitale delle erogazioni del veicolo speciale. In altri termini, avremo innescato una reazione nucleare che distruggerà l’Eurozona ed i suoi membri.

La reazione isterica dei mercati di questa mattina è data dalla chiusura delle posizioni corte su azionario (banche, soprattutto) e sull’euro, e di quelle lunghe sul Bund. Per qualche tempo torneremo a vivere nella bolla di finta complacency che abbiamo costruito negli ultimi quindici anni, ma occorre essere consapevoli che questo è l’ultimo giro. Tentare di uscire da una crisi di debito in una unione monetaria con altro debito appare molto simile ad una roulette russa in cui il tamburo ha solo una camera vuota. Perché nei fatti stiamo solo spingendo il dissesto più in là.


Autore: Mario Seminerio

Nato nel 1965 a Milano, laureato alla Bocconi. Ha quasi vent'anni di esperienza presso istituzioni finanziarie italiane ed internazionali, dove ha ricoperto ruoli di portfolio manager ed analista macroeconomico, ed è attualmente portfolio advisor. Ha collaborato con la rivista Ideazione e con l’Istituto Bruno Leoni. Giornalista pubblicista, è stato editorialista di LiberoMercato, diretto da Oscar Giannino. Collabora o ha collaborato con Liberal Quotidiano, Il Foglio, Il Fatto Quotidiano, Il Tempo, Linkiesta.it.

6 Responses to “Aggredire il debito con altro debito: è la risposta all’euro-crisi, ma non è l’euro-salvezza”

  1. Luigi Einaudi, uno dei pochi veri liberali e liberisti italiani, sosteneva che il ricorso al debito pubblico non doveva essere una modalità ordinaria di copertura della spesa pubblica ma solo straordinaria.

  2. Stefano Parravicini scrive:

    Non credo che l’Europa sia in grado di arginare un attacco speculativo a più Paesi dell’Eurozona, nè a sostenere politiche di spesa troppo disomogenee, difficili da correggere, anzi nel caso della Grecia impossibili con i ritmi e la consistenza di cui si è parlato, a meno che questi Paesi divengano come la Corea del Nord e cioè impossibilitati a reagire anche a politiche affamatorie.

    La prima smagliatura che si verificherà nel piano di aiuti rischia di aprire una falla che potrebbe diventare inarginabile.

    Credo la sola alternativa sia studiare la possibilità di uscita dall’Euro per Paesi che per colpa loro, vedi lo Stato Greco il cui comportamento, detto per inciso, è stato del tutto simile a quello delinquenziale di Parmalat,o per cambiate condizioni politico sociali, non sono più in grado di rimanere ancorati all’Euro, anche prevedendo la possibilità di rientrare una volta riacquisite le condizioni adatte, come fu per l’Italia con il serpente monetario.

    Non vedo alternative perchè in Europa non esiste una autorità politica e finanziaria in grado di controllare seriamente le politiche adottate e costringere i vari Paesi ad adottare politiche anche dure, in grado di ridare stabilità economica – finanziaria.

    Non vedo alternativa perchè in Europa non c’è una autorità in grado di imporre ad una parte sacrifici in favore di altre parti in nome di un bene comune, così come è avvenuto in Germania con la riunificazione o in Italia con l’itervento nel Mezzogiorno.

  3. roberto scrive:

    l’alternativa è la costruzione dell’europa politica

  4. Luca Cesana scrive:

    bravo Mario, as usual..

  5. Adriano Teso scrive:

    Mario Seminerio, coglie sempre la sostanza del problemi, che sa evidenziare in tutta la sua drammaticità, anche grazie ad una grande conoscenza delle attività e delle distorsioni della finanza. Lo ringrazio perchè è uno dei pochi che da sempre tira il campanello d’allarme, controcorrente, ed ha sempre avuto ragione.
    In troppi si dimenticano che la finanza può essere solamente una componente dell’innesco di una attività positiva o l’aiuto ad una discontinuità economica sempre a saldo positivo. Se l’econonomia, e cioè la produzione di beni e servizi reali, non funziona, non è competitiva, non è sufficiente per avere procapite il tenore di vita che abbiamo, non ci sono alchimie finanziarie che tengano. All’orizzonte c’è il crack. Ed ora, dopo lustri nei quali gente come noi lo ricorda, argomentando e proponendo, il crack è arrivato. Numerosi paesi europei sono in default e stanno adottando decisioni da “amministrazione controllata”. Ed anche l’Italia ha la disoccupazione ancora in continua crescita e ci si appresta ad una riduzione dei salari, o ad un blocco, che, con una inflazione incombente, è la stessa cosa. Pagheremo con interessi costosi quanto abbiamo consumato prima senza averlo prodotto.
    Ora aiutiamo con un welfare che non permette imbrogli a profittatori chi resta senza possibilità di lavoro, ma smontiamo anche rapidamente tutti i falsi posti di lavoro, che non sono solamente nella amministrazione pubblica. Meglio un assegno a chi non trova un posto di lavoro legale che pagare uno stipendio, un ufficio, un computer a chi produce il nulla o, peggio ancora, intralci.
    E un grazie a Alessandro Gascone ad aver ricordato gli avvertimenti di un econonomista perbene e saggio come Luigi Einaudi.

  6. Adriano Teso scrive:

    ah … leggetevi anche su http://www.brunoleoni.com

    ” Solo l’impresa può battere la crisi. Per il Nobel Vernon Smith la ricetta è semplice: duro lavoro e voglia di innovazione “

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