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La Grecia, l’Unione Europea e il dilemma del prigioniero

– Dopo una fase di calma apparente, più mediatica che reale, seguita all’annuncio dell’accordo tra Unione europea e Fondo Monetario Internazionale sulla predisposizione di un intervento di sostegno finanziario per la Grecia, la scorsa settimana il problema è riesploso in tutta la sua gravità, innescato da una serie di circostanze, dichiarazioni ed eventi.

Ad esempio alcune dichiarazioni di funzionari governativi greci, non è chiaro in che misura ispirate da fonti ufficiali, sull’eccessiva onerosità di un intervento di quello stesso FMI a cui il governo di George Papandreou minacciava di ricorrere se la Ue non avesse accettato di soccorrere Atene. Poi, il dato sui deflussi di depositi bancari dalla Grecia, in quella che sembra essere una fuga di capitali neppure troppo al rallentatore. Ancora, la richiesta delle quattro maggiori banche del paese di utilizzare il sistema di garanzie pubbliche per 18 miliardi di euro, ed i conseguenti boatos su tagli di linee di credito da parte di altre banche europee. Nella mattinata di venerdì 9 aprile lo spread tra titoli greci e tedeschi, sulla scadenza decennale, ha toccato livelli mai visti dal debutto della moneta unica europea, in un climax che pareva preludere ad una imminente dichiarazione di insolvenza da parte del governo di Atene.

Nel pomeriggio dello stesso giorno sono giunte le “provvidenziali” dichiarazioni di anonime fonti della Ue, secondo le quali sarebbe stato raggiunto un accordo sul livello di tasso al quale la Grecia potrà accedere al finanziamento di emergenza erogato dal FMI e, in via concorrente, da paesi dell’Ue. Questa notizia, ed il particolare momento in cui essa è giunta (imminenza del fine settimana, con liquidità rarefatta sui mercati) hanno innescato frenetiche ricoperture e chiusure di posizioni. L’oggetto del contendere è noto: la Grecia intende fruire di fondi di emergenza ad un costo “non superiore” a quello medio di altri paesi europei, mentre i tedeschi esigono che gli aiuti siano erogati “a tassi di mercato”. Domenica 11 aprile è giunto l’annuncio dell’Eurogruppo, un compromesso che prevede la messa a disposizione del governo greco, per quest’anno, di un massimo di 30 miliardi di euro a un tasso che dovrebbe situarsi intorno al 5 per cento, a cui si aggiungerebbero i fondi del FMI.

Il costo del salvataggio è l’essenza della partita tra greci e tedeschi. Sul piano logico, il “principio” dell’intervento di salvataggio enunciato il 25 marzo era un non senso assoluto. Secondo i tedeschi, la Grecia poteva accedere ai fondi di emergenza solo in caso di impossibilità di accesso ai mercati, ma facendolo “a condizioni di mercato”. Come sia possibile pagare il “costo di mercato” (qualunque cosa ciò significhi) quando il medesimo non intende più prestarti denaro lo sanno solo a Berlino, evidentemente. Nella Ue vi è soprattutto un problema di coordinamento che deriva da differenti funzioni di utilità di breve termine dei paesi membri. I tedeschi e gli altri paesi “rigoristi” vogliono impedire qualsiasi forma di moral hazard futuro, derivante da un salvataggio “a bassa condizionalità” della Grecia. Altri paesi, da sempre europeisti a parole, come l’Italia, vorrebbero invece evitare di dover sborsare alcuni miliardi di euro di prestiti più o meno agevolati alla Grecia. Il punto della questione è che Atene non sarà in grado in alcun modo di tagliare in tre anni il rapporto deficit-Pil di dieci punti percentuali (anche se ottenesse il costo del debito della Germania), neppure se riducesse il paese un cumulo di macerie fumanti.

Per questo motivo sul tavolo vi sono due opzioni: o finanziamenti a tassi sussidiati, oppure la ristrutturazione del debito greco, cioè il default. Vediamo separatamente le due ipotesi. Nel primo caso, resta da definire il quantum del tasso d’interesse del sussidio. L’ipotesi dell’Eurogruppo di un tasso intorno al 5 per cento (ammesso che riesca a superare le fortissime resistenze della Bundesbank), pur rappresentando un parziale cedimento tedesco, resta proibitivo per le condizioni dell’economia greca, che si trova in un infernale circolo vizioso in cui la stretta fiscale deprime il Pil che a sua volta fa crollare il gettito ed impone nuove manovre correttive. Nei giorni scorsi sono stati pubblicati due dati macroeconomici greci più eloquenti di qualsiasi paper o convegno: in febbraio la produzione industriale si è contratta del 9,2 per cento sullo stesso mese dell’anno precedente, ed in marzo l’indice tendenziale dei prezzi al consumo è schizzato dal 2,8 al 3,9 per cento. La prognosi è infausta e pare rafforzare la seconda opzione, la ristrutturazione del debito-default, ad esempio ipotizzando un taglio del valore nominale dei debiti greci del 30-40 per cento.

In questi casi il paese che dichiara il default diventa il paria dei mercati, e può tornare ad indebitarsi solo con differenziali punitivi rispetto ai paesi solvibili. Ma la storia ha anche dimostrato che i mercati possono avere la memoria corta, se solo il reo si incammina su un sentiero virtuoso di crescita, che di solito inizia con una robusta svalutazione della moneta. Ma nel caso greco ciò è ovviamente precluso dall’adesione all’euro, e ad oggi nessuno pensa ad un’uscita della Grecia dalla moneta unica; meno che mai Atene, che in questa permanenza ha il proprio maggiore asset negoziale verso l’Ue. In caso di default, inoltre, le banche creditrici (in prima fila quelle tedesche e francesi) sarebbero costrette ad incassare pesanti perdite, con ovvie ridondanze sul sistema finanziario europeo, visto che il dissesto greco innescherebbe un effetto-contagio sugli anelli deboli della catena che andrebbe a sommarsi all’effetto sistemico: banche tedesche che posseggono titoli greci si indeboliscono e contagiano banche italiane, che “non parlano inglese” e neppure greco, ma in compenso posseggono titoli di banche tedesche, e così via. In breve, rischieremmo di finire con un sistema bancario europeo schiantato e devastanti impatti sull’economia reale, causati dall’inevitabile stretta creditizia che da questo evento deriverebbe.

Come uscirne? Questa vicenda, oltre che della storia dell’Unione europea, diverrà anche un capitolo dei manuali di teoria dei giochi. Quello che oggi sembra evidente è che la scelta è tra un danno ed una catastrofe, ma non scommetteremmo sulla capacità della politica di approdare al primo esito.


Autore: Mario Seminerio

Nato nel 1965 a Milano, laureato alla Bocconi. Ha quasi vent'anni di esperienza presso istituzioni finanziarie italiane ed internazionali, dove ha ricoperto ruoli di portfolio manager ed analista macroeconomico, ed è attualmente portfolio advisor. Ha collaborato con la rivista Ideazione e con l’Istituto Bruno Leoni. Giornalista pubblicista, è stato editorialista di LiberoMercato, diretto da Oscar Giannino. Collabora o ha collaborato con Liberal Quotidiano, Il Foglio, Il Fatto Quotidiano, Il Tempo, Linkiesta.it.

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